造纸行业深度：环保持续催化 造纸景气或超预期

　　此轮造纸行情尚未结束。驱动上涨因素包括：宏观经济数据向好，周期股情绪持续高涨，周期行业如钢铁、煤炭等近期均表现亮眼。环保政策持续趋严。如年初环保部发文排污许可证新规、中央巡视组数轮不间断核查等，行业小产能被迫退出并难以复产，加剧供给端产能收缩，后期纸价上涨有望超过市场预期。细分纸种价格来看，箱板、瓦楞价格目前已经处于上升阶段，8月底铜板、白卡进入旺季后价格也有望重启涨势。其中，我们认为环保催化将是促使本轮造纸景气超过市场预期的主要原因。

　　排污许可证发放进入尾声，落后产能被迫出局：2017年7月1日起，全国造纸、火电行业企业以及北京、保定、廊坊的钢铁、水泥高架源企业必须“持证排污”。我国制浆造纸及纸制品业企业数量合计6677家，而截止2017年7月12日，拿到排污许可证的企业仅为2412家，预计行业产能将有一定收缩。该制度将有效迫使部分不能达标的小企业落后产能被动出局，同时增加行业进入壁垒，使得小产业复产困难，加剧行业供给压力。

　　环保督查监督并举，督政为主：2015年7月中央出台《环境保护督查方案》开始，明确建立环保督查机制。目前中央环保督查组已经进行了五次环保督查，尤其是对京津冀周边地区的审查力度较大，“2+26”城督查规模与力度史无前例。预计下半年为了迎接“十九大”的召开，各地在生态文明建设和环境保护方面将会有进一步的要求和目标，环保督查趋严是大概率事件。环保督查的持续推进进一步加速了行业产能供给端的收缩。

　　对废纸进口监管趋严，利好龙头纸企份额提升：我国先后推出的“绿篱行动”、固定废物进口管理制度改革等政策和行动，受此影响2013年以来我国废纸进口量出现3年负增长。2017年7月，环保部向WTO提交的文件指出，将于今年底开始禁止进口其他回收纸或纸板类，该类混杂类废纸占我国进口废纸总量的约20%。我们判断，废纸进口量的大幅减少使得小规模纸企较难获得稳定的原料供应，而相对利好玖龙、山鹰等对上游具有一定控制权的龙头纸企。

　　投资建议：由于近期上涨较快，板块走势短期可能出现调整，但大趋势上，我们对于下半年造纸板块的行情仍然坚定看好。考虑造纸行业景气向上，环保趋严为行业带来向上弹性。综合目前估值情况，我们继续推荐造纸龙头企业晨鸣纸业、太阳纸业、玖龙纸业、山鹰纸业。

　　风险提示：纸价上涨不达预期、环保力度不达预期。