今年一季度造纸行业景气度如何？

　　清明节后，国内多家造纸厂集体发布涨价函，对文化纸、包装纸和特种纸等品种分别进行了每吨100元至200元不等的上调。

　　4月10日，岳阳林纸（600963.SH）率先发布业绩公告，公司2018 年一季度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比，将增加1.28亿元到1.48亿元，同比增加 866.77%到1002.21%。

　　出现如此大幅增速，虽然受到公司2017年同期利润基数过低的影响，但是公司大幅增加的扣非后净利润，无疑也透露出了造纸行业一季度的景气程度。

　　“年初至今，国内纸价整体保持了上涨趋势，其中双胶纸一季度每吨上涨了200元至300元。”卓创资讯文化纸行业分析师苗云萍4月10日介绍称，期间成本端的纸浆价格较上年同期有所上涨，但是整体涨幅要稍小于成品纸。

　　即便如此，二级市场却并不买账，并与行业基本面形成显著背离。期间，多数造纸股从年初开始连续下挫，A股、H股均未能幸免。

　　以博汇纸业（600966.SH）为例，年初至4月10日便下跌了7.7%，估值也下降到只有8.65倍。直至4月11日，二级市场方才出现转机，当日安妮股份（002235.SZ）等三只造纸股涨停，岳阳林纸也大涨逾4%。

　　股价背离基本面

　　今年一季度，造纸行业景气度如何？

　　岳阳林纸微信公众号4月9日发布的一则消息便足以说明，“2018年3月，岳阳分公司造纸事业五部创造了两项纪录，一是产量创新高，累计产纸21773吨，超产1840吨；二是单月非生产时间最低，总非生产时间38.9小时，是10年单月新低……”

　　而对于一季度业绩增长，上市公司则将其归结为，“所在造纸行业执行供给侧改革、国家环保政策趋严、淘汰落后产能等因素的影响，母公司纸产品市场向好，产品销售价格持续提高。”

　　记者注意到，岳阳林纸主要产品为胶版印刷纸、复印纸等文化纸，而文化纸的主要代表品种胶版纸，今年一季度盈利空间则继续保持提升的趋势。

　　百川资讯提供的数据显示，年初至今，双胶纸、瓦楞纸价格较2017年四季度均有所上涨，其中双胶纸从7500元/吨上涨至7800元/吨附近，而成本端的纸浆价格却始终保持在了6000元/吨附近。

　　换言之，双胶纸等以纸浆为原料的文化纸利润空间，较2017年四季度继续保持小幅提升的趋势。

　　对此苗云萍表示，“我们粗略估算，2018年文化纸毛利率在11%-16%之间，而2017年同期这一数字则为7%到9%。究其原因，还在于产品端的涨幅，要略高于成本端的涨幅。”

　　天风证券根据卓创资讯数据测算的结果也显示，一季度文化纸盈利能力最好，双胶纸、铜版纸平均每吨毛利分别为1888元和1588元，同比增长49.5%和53.1%。

　　“一季度存在春节效应，很多造纸企业提前进行检修，导致社会库存下降较多。春节后，下游开始备货，所以很多企业便顺势提价，进而产生了一个备货的小高峰。”百川资讯造纸行业分析师芦亚亚4月10日告诉记者。

　　可以预见的是，部分文化纸业务收入占比较高的上市纸企，即将披露的一季报利润也会出现明显增长，同时考虑2017年同期基数较低的因素，净利润同比增长率也会比较好看。

　　即便如此，二级市场却并不买账。年初以来，造纸股的走势与行业的高景气度出现明显背离。

　　Wind数据显示，截至4月10日，A股造纸板块下跌了5.43%，其中岳阳林纸下跌3.89%、博汇纸业下跌了7.77%，H股的玖龙纸业（0269.HK）同期也出现了一定幅度的下跌。

　　估值修复或已启动

　　一方面是二级市场的不断走低，另一方面则是2017年大幅增加的每股收益，造纸行业估值水平相应锐减。

　　Wind数据显示，截至4月10日，博汇纸业、晨鸣纸业PE仅为8.65倍和8.75倍，华泰股份（600308.SH）、山鹰纸业（600567.SH）等三家公司则在10倍左右。

　　恰逢2017年报和一季报披露的节点，为何具备如此估值优势的造纸股仍旧不断走低？这与今年市场环境的演变不无关系。

　　“与2017年投资周期性行业不同，今年市场热点散乱，还未形成一个明确的投资思路，一部分资金在延续的操作，另一部分资金则开始重点投向中小盘的新兴产业。”西藏隆源投资总监蒋竞松4月10日介绍称。

　　在他看来，经过去年的大幅上涨后，晨鸣纸业等公司股价已经翻倍，而今年强周期性行业均处于跌势，加上造纸的行业特性、A股市场的投资习惯，也决定了很难给予造纸股过高的估值，“目前A股价值投资的观点并未形成，更像是价值投机。”

　　除了缺乏资金关注外，造纸行业公司面对2017年较高的利润基数，行业能否继续保持高速增长也存在不确定性。

　　其中关键便在于，今年造纸行业的供需关系，以及产品、成本运行趋势是否支持利润空间继续扩大，如若不然部分公司利润增速同比反而会出现下滑。

　　记者了解到，一般而言，造纸行业从4月下旬开始，国内造纸行业开始进入消费淡季，直至每年的7月下旬消费才会开始回暖。

　　“具体也要分纸种，比如包装纸四五月份就是一个小旺季。”芦亚亚表示，从供需关系来看，二季度下游需求会受季节性因素整体走弱，但是上游供应端也面临着因环保、排污因素收缩的可能，尤其是部分中小型纸企。

　　今年3月底，浙江富阳市金昌纸业等三家公司便曾发布通知称，因杭州市富阳区江南新城建设需要进行停产，并成立清算组进行债务清偿。

　　“目前纸企挺价意愿比较强，但是最终还取决于需求的下降幅度究竟有多大。”苗云萍表示，即使二季度纸价走低，但是考虑价格仍要高于去年同期，企业盈利能力下滑幅度也会弱于去年二季度。

　　不知道是出于对二季度向好的预期，还是看中行业的低估值，4月11日造纸股全线大涨，安妮股份等三只个股报收涨停。至此，造纸行业的估值修复或已经启动。

　　值得关注的是，买方机构去年底已经开始加仓部分龙头纸企，其中基金持有的山鹰纸业股份便从2017年三季度的5379万股，增加到了四季度的11671万股。