随着2016 年下半年来纸价逐步上涨，纸包装企业盈利能力受限，同时叠加环保政策趋严，部分企业生产受限，中小企业生存困难。对于2018 年我们认为：
（1）行业盈利下降、四批次环保督查行动逐步实施双因素致环保不达标的中小企业加速淘汰，订单有望持续流向大企业，订单“量”增；（2）纸包装企业提价滞后，随着提价逐步落实，2017Q4 起纸包装企业尤其是龙头企业毛利率望明显恢复，叠加2017 低基数，2018 纸包装企业业绩望迎来明显弹性，订单“价”增。（3）持续推荐迎拐点的纸包装龙头裕同科技、美盈森，烟标行业龙头劲嘉股份，票证印刷龙头东港股份。
（1）行业总产值近2万亿，集中度提升空间大
按照包装材料，包装产品可分为纸质包装、塑料包装、金属包装三大类，中国包装联合会2015 年数据显示，我国包装工业总产值约1.7 万亿元，位居世界第二，预计到2016 年，我国包装工业总产值将达到1.9 万亿。
2015 年，纸包装占包装工业总产值达44%，塑料包装、金属包装、玻璃包装分别占比达到40%、8%、3%。2012 年以来，塑料包装和金属包装行业规模低速增长且增速呈放缓趋势。2016 年，塑料包装行业实现营收1917.2 亿元，同比增5.4%，规上企业数1560 家，同比增3.5%；金属包装行业实现营收1410.5亿元，同比增2.5%，规上企业数744 家，同比降2.8%。
2005-2016E 中国包装工业总体产值及增速
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相关报告：智研咨询发布的《2018-2024年中国纸包装行业竞争格局及发展前景预测报告》
2015 年包装子行业工业产值占比（%）
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三大包装子行业上下游产业及相关产品
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2001-2016 年我国塑料包装行业规上企业数
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2001-2016 年我国塑料包装行业营收及同比增速
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2005-2016 年我国金属包装行业规上企业数
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2005-2017 年我国金属包装行业营收及同比增速
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纸包装业产值规模大，市场份额高度分散。据资料显示，2015年我国纸包装行业产值已达7387 亿元，但纸包装行业前十大企业的总份额不超过5%，市场集中度较低。受供给侧改革等因素影响，我国限额以上纸包装企业数量从2005 年的4150 家下降至2015 年的2340 家，企业数减少，集中度出现提升趋势。
对标国际，我国纸包装行业集中度还有较大提升空间。从市场集中度角度看，美国纸包装行业集中度CR4 已达70%、澳大利亚和台湾CR2 分别为90%和62%，我国纸包装行业市场集中度CR4 仅为1.3%，未来还存在较大提升空间。
从主营产品范围看，国外包装业企业如美国龙头WestRock，其纸包装业务已覆盖产业链上下游，形成了业务闭环；澳洲龙头Amcor 除纸包装外，还涉及塑料包装产品；台湾龙头正隆股份产品线已延伸至生活用纸。随着我国包装行业一体化进程的加快，市场份额将逐步向产品覆盖更广、业务线更全的龙头企业集中。
（2）环保因素叠加向下游提价，驱动行业集中度提升
环保要求趋严，订单流向大企业。2012 年以来纸包装企业受供给侧改革的影响，数量持续下降。2016 年以来，国家不断加强环境治理力度，加速完成落后产能出清，造成供给收缩，订单有望进一步流向环保达标的大企业。
原料涨价冲击小企业，龙头向下游提价致盈利改善。2016 下半年以来，箱板瓦楞纸、白板纸、文化纸等原材料价格暴涨对包装企业产生显著影响，合兴包装、新通联2017 年H1 毛利率分别较上年同期下降2.2、4.1pct 至15.4%、19.2%；而纸包装龙头裕同科技因大部分原材料外购以及原料纸采购议价能力强等因素，同期毛利率上升约0.1pct 至31.2%，毛利率仍远高于同业，马太效应凸显。我们预计本次纸价上涨将再一次冲击中小企业利润空间，行业集中度有望进一步提高。
国内木浆价格（元/吨）
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国内废纸平均价格（元/吨）
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2016H1 以来纸价走势（元/吨）
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（3）下游消费需求回暖，纸包装空间广阔
2017 年2 月以来，我国限额以上企业商品零售额累计同比增速触底反弹，消费行业逐步回暖。全国百家重点零售企业零售额累计同比增速从2017 年Q1 起由负转正，同时期CPI 月度同比增速也开始触底反弹，消费行业复苏迹象明显，对中游纸包装行业营收提升形成有力支撑。
全国百家零售大型企业销售额累计同比（%）
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居民消费价格指数CPI 当月同比（%）
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彩盒市场大有可为。彩盒属于纸包装高端品种，主要服务的下游消费品行业有电子消费品、化妆品、烟酒等。消费电子行业规模的快速增长为纸包装行业的发展提供了需求保障。而消费升级所带来的化妆品等行业对高端包装的需求也为一体化包装服务商提供了更多的发展契机。据我们测算，我国彩盒行业对应的的2017 年智能手机、PC、平板等行业纸盒市场规模约为2081.5 亿元，市场空间广阔。
下游消费品对于纸包装市场空间测算（亿元）
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智能手机：全球出货量增速下行， CR6出货量同比、集中度双双上升。
从整个行业看，2016 年全球智能手机出货量达14.7 亿台，同比增速为2.3%，3 年CAGR 达13%，短期行业总出货量增速下滑；2016 年全球前6 大手机厂商三星、苹果、华为、OPPO、vivo、小米出货总量达8.7 亿台，同比提高8.5%，集中度同比提升2.5pct 至58.9%，2017Q1、2017Q2 行业6 大手机厂商智能手机出货量分别同比提高7.8%、14.7%，同期CR6 进一步提高至64.4%、68%，其中OPPO、VIVO 品牌手机2016、2017H1 同比分别为131.6%、99.2%，增长较快，对智能手机出货量形成支撑。
假设手机包装单价12 元，2016 年手机包装市场规模约176.5 亿元。我们根据3 年CAGR 预计2017 年智能手机出货量为16.6 亿台，估计市场规模达199.4亿元。
平板电脑：出货量下滑明显，市场集中度提升。
2016 年全球平板电脑出货量约1.7 亿台，同比增速为-15.8%，3 年CAGR 为-7.5%；5 大厂商苹果、三星、华为、联想、亚马逊2016 年出货总量达1.02 亿台，CR5 集中度同比增长7.1 个pct 至58.7%，其中亚马逊和华为提升较快，市占率分别提升至11.8%、9.7%。
假设平板电脑包装单价12 元，2016 年平板电脑包装市场规模约20.9 亿元，我们根据3 年CAGR 预计2017 年平板电脑出货量为1.61 亿台，估计市场规模达19.3 亿元。
PC：出货量下行压力较小，市场集中度小幅提升。
2016 年全球PC 出货量2.6 亿台，同比增速-5.8%，3 年CAGR 为-5.2%；5 大厂商联想、惠普、戴尔、苹果、华硕2016 年出货总量达1.88 亿台，CR5 集中度同比提升3.6 个pct 至71.4%，其中惠普和戴尔提升较快，市占率分别提至20.4%、15.4%。
假设PC 包装单价12 元，2016 年PC 包装市场规模约32.4 亿元，我们根据3年CAGR 预计2017 年PC 出货量为2.6 亿台，估计市规模达30.7 亿元。
全球各类电子产品出货量及增速（百万台）
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全球前六大手机产商出货量及增速（万台）
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全球前5 大平板电脑产商出货量及增速（百万台）
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全球前5 大PC 产商出货量及增速（百万台）
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白酒：行业景气度持续回升。
2016 年白酒销售1306 万千升，同比增长2.10%，2013 至2016 复合增速3.8%；此外，累积销售额同比增速已然触底反弹，2017 年Q1 和Q2 连续攀升，累计同比分别为5.5%、6.5%，复苏迹象明显。
假设每瓶酒按1 斤计算，2016 年销量约为241.9 亿瓶，一瓶包装按7 元计算，市场规模为1693.6 亿元，我们根据3 年CAGR+3.8%，预计2017 年市场规模为1758.6 亿元。
化妆品：零售额近年持续稳定上涨。
据数据显示，2016 年全球化妆品市场销售额1862 亿欧元，同比上升4 %，2013 至2016 年复合增速3.8%，市场规模增速稳定，行业已增长步入成熟阶段。假设市场容量按照化妆品销售额的0.5%计算，则2016 年市场规模约为9.3 亿欧元。我们根据3 年CAGR+11.2%，预计2017 年化妆品包装市场规模为9.7亿欧元，约合73.4 亿元。
国内白酒累积销量同比增速（%）
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全球化妆品市场规模及增速
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网购潮推动纸箱行业持续扩容。
数据显示，2016 年我国网购市场规模达2.7 万亿元，同比增长36%，近五年年均复合增速达62.6%。2016 年全国快递业务量达到312.8 亿件，同比增长51.8%，近五年复合增速达53.5%，业务量连续三年稳居世界首位，网购市场迅猛发展带动快递纸箱行业继续高速成长。
2007-2016 年我国网购市场规模
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2011-2016 年全国快递数量
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烟标行业触底回升。
2016 年卷烟销量23067 亿支，2014、2015、2016 年销量分别同比下降-1.2%、-0.2%、11.7%，卷叶工商业库存降至历史相对低位。2017 年6 月卷烟工商业库存合计470 万箱，相比2016 年6 月549 万箱下跌14.4%，2017H1 卷烟销量触底回升，同比提高0.5%，长期看，因卷烟行业为国家纳税大户且受“三产剥离”政策影响，行业集中度有望进一步提升。
国内卷烟销量及增速
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国内卷烟月度工商业库存（万箱）
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